¿Por qué hay una crisis en el euro?

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El jueves 28 de octubre de 2011 los precios de las acciones europeas se dispararon. Grandes bancos como Societe Générale (+22.54%), BNP Paribas (+19.92%), Commerzbank (+16.49%) o Deutsche Bank (+15.35%) experimentaron subidas fantásticas en un solo día. ¿Qué pasó?

Los bancos de hoy no son instituciones de libre mercado. Viven en simbiosis con los gobiernos a los quefinancian. La supervivencia de los bancos depende de privilegios e intervenciones públicas. Dicha intervención explica las inusuales ganancias en Bolsa. El miércoles noche, una cumbre de la UE había limitado al 50%las pérdidas que tendrán los bancos europeos por financiar al irresponsable gobierno griego. Además, la cumbre evidenció que la élite política europea está decidida a mantener la situación y continuar con el rescate del gobierno griego y otros estados periféricos. Todos los que reciben dinero del gobierno griego se benefician del rescate: empleados del sector público, pensionistas, desempleados, sectores subsidiados, bancos griegos – pero también los bancos alemanes y franceses.

Los políticos europeos quieren que el euro sobreviva. Para que así sea, piensan que tienen que rescatar gobiernos irresponsables con dinero público. Los bancos son los principales acreedores de dichos gobiernos. Por lo tanto, las cotizaciones de los bancos se dispararon.

El caos del gasto es un círculo. Los bancos han financiado gobiernos irresponsables como el griego. Ahora el gobierno griego impaga parcialmente. Como consecuencia, los gobiernos europeos rescatan a los bancos directamente o por medio de préstamos al gobierno griego. Los bancos pueden así continuar financiando a los gobiernos (prestando a los griegos y otros). Pero ¿quién está pagando al final por este caos ? Ese es el propósito de nuestra historia. Empecemos con el origen que coincide con los beneficiarios de la última cumbre: el sistema bancario.

El origen de la calamidad: la expansión del crédito

Cuando el sistema bancario de reserva fraccionaria expande el crédito, se producen malas inversiones. Los emprendedores, inducidos por los artificialmente bajos tipos de interés, acometen nuevos proyectos de inversión que solo parecen rentables precisamente por esos bajos tipos de interés. Muchos de esos proyectos no son financiados por ahorros reales sino por dinero creado de la nada por el sistema bancario. Las nuevas inversiones absorben importantes recursos de otros sectores que no están tan afectados por la entrada de este dinero nuevo.  Se produce una distorsión real de la estructura productiva de la economía. En el último ciclo, las malas inversiones en los efervescentes mercados inmobiliarios contrastaban con importantes cuellos de botella en sectores tales como el de materias primas.

Las distorsiones reales causan una crisis financiera

En 2008, la crisis de la economía real causó una crisis bancaria o financiera. Tipos de interés artificialmente bajos habían facilitado la excesiva acumulación de deuda para financiar actividades burbuja. Cuando las malas inversiones se hicieron aparentes, el valor de mercado de estas inversiones cayó estrepitosamente. Parte de estos activos (malas inversiones) era propiedad de los bancos o estaban financiados por ellos.

Al liquidarse estas malas inversiones, las empresas quebraron y la gente perdió sus empleos burbuja. Los individuos empezaron a no pagar sus hipotecas y otros créditos. Compañías quebradas dejaron de pagar sus créditos a los bancos. Los precios de los activos como las acciones cayeron. Como consecuencia, el valor del activo bancario se evaporó, reduciendo su capital. La liquidez bancaria también se vio afectada negativamente cuando los prestatarios dejaron de pagar sus préstamos.

Como consecuencia de una reducida liquidez bancaria, un problema originado en la economía real, las instituciones financieras casi dejaron de prestarse entre ellas en el otoño de 2008. La liquidez interbancaria se secó. Añadir a esto el hecho de que en un sistema de reserva fraccional los bancos son inherentemente ilíquidos, y no sorprende que el colapso financiero solo pudo ser evitado por masivas intervenciones de los bancos centrales y los gobiernos de todo el mundo. La crisis de la economía real había creado una crisis financiera.

Las condiciones para la recuperación económica

La recuperación económica requiere que la estructura de producción se adapte a los deseos del consumidor. Las malas inversiones deben ser liquidadas para liberar recursos y que sean usados en nuevos proyectos urgentemente demandados. Este proceso requiere varios ajustes.

Primero, los precios relativos deben ajustarse. Por ejemplo, los precios de las casas tenían que caer, lo que hizo que otros proyectos fueran relativamente más rentables. Si los precios del ladrillo no caen, se seguirán construyendo casas, incrementando la distorsión ya existente.

Segundo, debe haber ahorros disponibles para financiar inversiones en los sectores que antes se olvidaron, como el de materias primas. Ahorros adicionales aceleran el proceso ya que los nuevos procesos necesitan ahorros.

Por último, los mercados de factores productivos deben ser suficientemente flexibles para permitir que los factores de producción se desplacen de los sectores burbuja a los proyectos que se demandan más urgentemente. Los trabajadores deben dejar de construir más casas y dedicarse en su lugar a proyectos más urgentes, como la extracción de crudo.

Las quiebras son un fenómeno que puede acelerar el proceso de ajuste de precios relativos, transfiriendo ahorro y factores de producción. Las quiebras son por tanto un elemento esencial para una rápida recuperación.

Se está evitando una liquidación pagando un alto coste

Se evitaron los tres ajustes mencionados (cambio de precios relativos, incremento del ahorro privado y flexibilidad de los factores productivos). Muchas quiebras que tendrían que haber sucedido no se las dejó ocurrir. Los gobiernos intervinieron tanto la economía real como en el sector financiero. Apoyaron a las compañías en dificultades a base de préstamos subsidiados, programas como dinero para cambiar el coche u obras públicas.

Los gobiernos también apoyaron y rescataron a los bancos comprando sus activos tóxicos o inyectando capital. Al no permitir las quiebras, la liquidación de las malas inversiones se ralentizó.

Los gobiernos también entorpecieron la flexibilidad de los factores productivos y subsidiaron el desempleo a través del subsidio de paro. No se permitió que los precios de la burbuja se ajustaran rápidamente sino que hasta cierto punto se mantuvieron artificialmente elevados por intervención gubernamental. El gobierno extrajo ahorro privado a través de impuestos y lo malgastó manteniendo una obsoleta estructura de producción. Los bancos financiaron el gasto del gobierno comprando más deuda soberana. Al meter dinero en el sector público, los bancos tenían menos fondos disponibles para prestar al sector privado.

Los factores de producción no se desplazaron rápidamente a nuevos proyectos porque los viejos no habían sido liquidados previamente. Continuaron atascados en lo que fueron esencialmente malas inversiones, especialmente en un sector financiero hinchado. La movilidad de la mano de obra se ralentizó debido a los subsidios de desempleo, privilegios de los sindicatos, y otras regulaciones del mercado de trabajo.

La crisis de la economía real y la financiera causan una crisis de deuda soberana

Todos estos esfuerzos por evitar una restructuración rápida implicaron un enorme incremento del gasto público. Gasto público que ya se había ido incrementando en la etapa de bonanza artificial. La bonanza inducida por el crédito había traído beneficios burbuja a varios sectores tales como el inmobiliario y el bursátil. Los ingresos del estado por impuestos habían subido y se gastaron rápidamente en nuevos proyectos por parte del gobierno. Estos ingresos desaparecen ahora. También bajaron los ingresos del impuesto sobre la renta y la seguridad social.

En esta situación de mayores gastos que prolongan la crisis a la vez que menores ingresos, se disparó el déficit público. La crisis de la economía real y financiera había desembocado en una crisis de deuda soberana. Las malas inversiones no se habían reestructurado y las pérdidas no habían desaparecido, porque la intervención pública había evitado su liquidación. La propiedad de las malas inversiones y las pérdidas resultantes fueron en gran parte socializadas.

La crisis de deuda soberana causa una crisis de la divisa

El siguiente paso lógico en la secuencia de intervencionismo monetario es la crisis de la divisa. El valor de una divisa fiduciaria lo proporcionan en última instancia los gobiernos y sus bancos centrales.  El balance de los bancos centrales se deterioró considerablemente durante la crisis y con él su capacidad de defender el valor de las monedas que emiten. Durante la crisis, los bancos centrales acumularon activos tóxicos: préstamos a bancos zombis, títulos hipotecarios sobrevalorados, bonos de gobiernos en apuros, etc.

Para poder apoyar al sistema bancario durante la crisis y limitar el número de quiebras, los bancos centrales tenían que mantener los tipos de interés en mínimos históricos. Facilitaron con esto la acumulación de deuda por parte de los gobiernos. Consecuentemente, la presión sobre los bancos centrales para que moneticen deuda de los gobiernos se acrecienta. De hecho hemos visto ya las operaciones «flexibilización cuantitativa I y II» por parte de la Reserva Federal. El Banco Central Europeo también ha empezado a comprar los bonos soberanos y aceptar garantías de baja calidad  (como los bonos del gobierno griego) tal y como hizo el Banco de Inglaterra.

Los bancos centrales están produciendo más reservas base y reduciendo la calidad de sus activos.

Los gobiernos por su parte no están en buena forma para recapitalizarlos. Necesitan más producción de dinero para seguir a flote. Debido a su excesivo endeudamiento, están disponibles varias alternativas que afectarían el valor de las monedas que emiten.

Los gobiernos pueden directamente no pagar sus deudas dejando de pagas sus bonos. Alternativamente, pueden hacerlo indirectamente a través de una alta inflación (otra forma de no pagar). Aquí nos enfrentamos a un posible círculo de alimentación de la crisis bancaria. Si los gobiernos deciden no pagar, los bancos tenedores de sus bonos se ven afectados seriamente. Entonces necesitarían otro rescate para salvarse. El rescate sería probablemente financiado emitiendo  más deuda, lo que forzaría a producir más dinero y la consiguiente dilución. Todo ello reduce la confianza en el dinero fiduciario.

Conclusión

Después de las crisis de la economía real, el sector financiero y la deuda soberana, la lógica del intervencionismo nos conduce a una crisis de divisas. Ésta se está produciendo ante nuestros ojos. La crisis ha sido parcialmente ocultada porque el euro y el dólar se deprecian casi a la misma velocidad. Sin embargo se puede ver claramente en el tipo de cambio del franco suizo o el precio del oro.

Cuando las divisas colapsan, la inflación de precios normalmente aumenta. Cada vez tienen que ofrecerse más unidades de moneda a cambio de bienes y servicios. Lo que empezó con una expansión del crédito y distorsiones en la economía real, entonces puede muy bien terminar con alta inflación de precios y reforma monetaria.

Ahora es fácil contestar nuestra pregunta inicial: ¿Quién está pagando los rescates de gobiernos y bancos en la eurozona? Todos los tenedores de euros a través de una pérdida de poder adquisitivo.

En vez de permitir que el mercado arregle la expansión del crédito, los gobiernos incrementaron sus deudas y sacrificaron el valor de las divisas que todos usamos. El remedio a la distorsión causada por la expansión del crédito habría sido la liquidación rápida de las malas inversiones, bancos y gobiernos. Ya que los inocentes usuarios de las divisas están pagando los rescates, es difícil no ser un liquidacionista.


Publicado el 11 de noviembre de 2011. Traducido del inglés por Matt Martinez. El artículo original se encuentra aquí.

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