¿Quién se beneficia de la Fed?

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Recientemente vimos los resultados de 2012 de la Reserva Federal. En particular, apuntamos algunas evoluciones positivas y negativas. Entre lo positivo, la Fed se las arregló para disminuir el tamaño de su balance en aproximadamente un tercio del 1%. (Bueno, es un principio). Entre lo negativo, esta disminución se produjo porque los bancos trocaron sus reservas a efectivo, obligando así a la Fed a vender algunos de sus activos. Yo explicaba que esto es un resultado potencialmente negativo, ya que el cambio a efectivo trae presión inflacionistas sobre los precios.

En este artículo, quiero apuntar quién se ha beneficiado de las operaciones de la Fed durante el año pasado.

Ha habido un montón de discusiones acerca del gran aumento en las reservas y especialmente las reservas extraordinarias. La mayor parte de esta discusión se centra en el aumento de la oferta monetaria. Aunque el aumento de las reservas extraordinarias (de menos de 2.000 millones de dólares en agosto de 2008 a casi 1,5 billones al final de 2012) sí representa un aumento en la oferta monetaria, algún cambio de acompañando a la crisis significa asimismo que son parte de un rescate. Un aspecto de la respuesta a la crisis de la Fed fue empezar a pagar intereses en balances de reserva obligatoria y extraordinaria. (La reserva obligatoria es la cantidad de dinero que lo bancos deben tener para cumplir con el requisito mínimo de reserva en depósitos y las reserves extraordinarias son cualquier cantidad que supere este mínimo).

El interés en las reservas está en el 0,25% y se paga con los ingresos operativos de la Fed a sus bancos miembros. Como podemos ver en el Gráfico 1 a continuación, la Fed ha pagado al sistema bancario casi 4.000 millones de dólares cada mes durante los dos últimos años para mantener sus reservas.

Gráfico 1: Interés pagado en balances de reservas (mensual, miles de millones de dólares). Fuente: Banco de la Reserva Federal de St. Louis.

Una forma de pensar en este pago es como una especie de rescate. Como los pagos sobre las reservas se pagan con los ingresos operativos de la Fed, esta reduce sus beneficios de fin de año en la misma cantidad. Como estos beneficios normalmente se remitirían al Tesoro, la política de pagar intereses sobre las reservas ha sido, en la práctica, una política fiscal que implica una transferencia del Tesoro al sector bancario. Los intereses sobre reservas redirigen dinero del contribuyente al sistema bancario, más de 45.000 millones d dólares durante 2012. Esta transferencia de la Fed al sistema bancario es mayor que cualquier transferencia anual de la Fed al Tesoro antes de 2009.

La Fed estima que remitirá al tesoro 88.900 millones de dólares de sus operaciones de 2012, un año récord. Como podemos ver en el Gráfico 2, ha habido un aumento constante en las cantidades remitidas al Tesoro a lo largo de la pasada década y especialmente desde 2009.

Gráfico 2: Remisiones de la Reserva Federal al Tesoro de EEUU (miles de millones de dólares)

El brusco aumento después de 2008 fue el resultado de las políticas de flexibilización cuantitativa. Al aumentar la oferta monetaria, la Fed tuvo que comprar activos del sistema bancario. Algunos de estos activos fueron títulos del Tesoro de EEUU, algunos fueron títulos con respaldo hipotecario de más riesgo y otros fueron deuda garantizada de la agencia federal. Todos estos activos recién adquiridos daban un interés, que contribuyó al aumento de los ingresos y beneficios operativos de la Fed al aumentar la oferta monetaria.

Los 91.000 millones de dólares de renta neta provinieron casi completamente de interese obtenido sobre los títulos que tiene la Fed (80.500 millones de dólares).

El Tesoro de EEUU emite bonos que compra la Reserva Federal. (Deberíamos advertir que la Fed no compra estos bonos directamente del Tesoro, sino solo en el mercado secundario de intermediarios favorecidos). El interés pagado por estos bonos se acumula en la Fed como renta y al final del año la Fed lo distribuye de vuelta al tesoro, quitando sus gastos operativos. Como la Fed, tiene, da o toma unos 1,6 billones de dólares de títulos del Tesoro a lo largo de 2012, el gobierno fue esencialmente capaz de conseguir una comida gratis: cualquier interés pagado sobre estos títulos fue una ficción contable, ya que se remitió de vuelta al final del año (menos gastos).

Normalmente la Fed solo opera al extremo corto de la curva de rendimientos. Este significa que por lo general la Fed solo compra deuda del Tesoro de EEUU a corto plazo. Como la deuda a corto plazo es también la de menor rendimiento, hay quien podría decir que la Fed no está proporcionando realmente mucha comida gratis.

La gran noticia durante 2012 para los observadores de la Fed fue la expansión de su “Operación Twist”. Con un creciente foco en el extremo largo de la curva de rendimientos, la Fed empezó a comprar bonos de mayor madurez para mantener bajos los costes de prestar a largo plazo. Fue un movimiento inteligente que ayudaría a defender al Tesoro de los efectos de algunas de las políticas de la propia Fed. La Fed tiene capacidad para aumentar las presiones inflacionistas en los precios a través de su expansión monetaria. Como esta inflación no se está produciendo ahora, pero casi con seguridad lo hará en alguna fecha futura, solo los títulos de mayor plazo verán sus rendimientos aumentar para contabilizar su poder adquisitivo perdido. Esto supondría un desastre para un Tesoro que se financia en parte con títulos de mayor plazo. Al comprometerse a comprar bonos de mayor plazo, la Fed reduciría artificialmente sus rendimientos y así ocultaría la prima de inflación creciente en sus rendimientos.

1 enero 2012 1 enero 2013 Cambio
Dentro de 15 días 17.847 0 -17.847
16 a 90 días 25.506 5 -25.501
91 días a 1 año 87.285 16 -87.269
1 a 5 años 650.378 378.474 -271.904
5 a 10 años 660.486 862.403 +201.917

Tabla 1: Distribución de madurez de activos del Tesoro de EEUU en la Fed (millones de dólares)

Aunque la Fed haya disminuido ligeramente la cantidad total de títulos del Tesoro en su poder, la Operación Twist ha aumentado la madurez media de estas posesiones. La Fed actualmente no tiene casi títulos del Tesoro con madurez por debajo de 1 año y ha aumentado sus fondos de más de 5 años en más de 200.000 millones de dólares. Aunque la cantidad total de deuda de Tesoro poseída haya disminuido, la distribución total al Tesoro ha aumentado debido a este cambio en la madurez. Al tener bonos con mayor tipo de interés de madurez más larga, la Fed gana más en intereses, lo que genera más beneficio a remitir al Tesoro al acabar el año.

Al revisar las operaciones de la Fed en 2012 vemos los resultados usuales. El sector bancario se ha beneficiado de sus operaciones (no es inusual, gracias al interés continuo en la política de reservas) y el gobierno ha recibido una comida gratis al tener a alguien dispuesto a comprar su deuda siempre creciente, especialmente la deuda a largo plazo, que en otro caso sería susceptible a presiones inflacionistas aumentando su rendimiento en intereses. Veremos qué sorpresas nos tiene preparadas la Fed en 2013.


Publicado el 7 de marzo de 2013. Traducido del inglés por Mariano Bas Uribe. El artículo original se encuentra aquí.

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