El consenso más reciente estima que el crecimiento del PIB global muestra un desarrollo sanamente “sincronizado” en la mayoría de las economías. Las expectativas para las grandes economías son mucho más fuertes de lo que esperaban los economistas a finales de 2016 para los próximos tres años. Parece que todas las preocupaciones acerca de una ralentización global y su consecuente recesión han desaparecido. ¿Qué ha cambiado?
China
El primer impulsor de este renovado optimismo es China. La economía china no se ha ralentizado tan agresivamente como se predecía ni el yuan se ha devaluado tanto como se temía. La contrapartida es que el desapalancamiento y las reformas estructurales se han desvanecido del debate sobre China. La deuda china total ha sobrepasado el 300%. En los diez primeros meses del año, la oferta monetaria ha aumentado en un 9,2%, muy por encima de las estimaciones. De enero a octubre de 2017, China ha aumentado más en deuda que UK, la UE, EEUU y Japón juntos y eso debería ser causa de preocupación en los próximos meses
Los rendimientos de los bonos ya están aumentando en China y la terca decisión del gobierno de “imprimir” un crecimiento oficial por encima del 6% está creando grandes desequilibrios en la economía que serán más difíciles de resolver si se ignoran.
Catalizadores políticos
El segundo factor detrás de la actual oleada de optimismo puede encontrarse en el excesivo riesgo asociado a los catalizadores políticos en los últimos dos años. Como economistas, a muchos nos preocupaban los distintos acontecimientos en el calendario político, del Bréxit a la presidencia de Trump, a las elecciones francesas y alemanas. Ninguno de estos acontecimientos ha generado un efecto negativo drástico sobre las grandes economías.
El temido “auge del proteccionismo” no se produjo y el crecimiento comercial aumentó por encima de las expectativas y la recuperación económica se aceleró a lo largo del año. En realidad, muchos se equivocaron asignando demasiado riesgo a los acontecimientos políticos, pero esto ha llevado a un efecto opuesto. Al acabar 2017, lo que podemos entender a partir de las estimaciones de consenso es que el riesgo político no se ha ignorado en absoluto.
Expectativas de inflación
El tercer factor relevante ha sido el aumento gradual de las expectativas de inflación. Para muchos, no importa que provenga principalmente de los aumentos en alimentos y energía, dos elementos que no son indicadores positivos de crecimiento económico en la mayoría de las grandes economías. Estos analistas solo ven que la inflación está subiendo y que eso debe ser bueno. Bueno, pues no lo es. El crecimiento de la productividad sigue siendo muy bajo en países de la OCDE y la inflación subyacente en aumento no está haciendo que los salarios reales sean más altos.
Si miramos a las expectativas de 2018 y 2019, los riesgos de la creciente deuda y los bonos elevados y las valoraciones de los activos de riesgo se están ignorando completamente. La deuda global se encuentra por encima del 325% del PIB, un máximo histórico, aunque las tasas de solvencia y liquidez se han deteriorado según Moody’s. Entretanto, bonos y acciones continúan llegando a niveles máximos históricos. Hoy es evidente este exceso en la toma de riesgos inactivos financieros y está claramente más allá de las valoraciones de los fundamentales y debería tratarse. Una política monetaria extremadamente laxa está llevando a los activos de riesgo a valoraciones constantemente más altas y está claro el riesgo de una burbuja financiera.
Riesgos inminentes
Una vez miramos a la economía global desde la perspectiva del riesgo en relación con la oportunidad, podemos concluir fácilmente que la acción concertada de los bancos centrales globales ha escondido los riesgos bajo una nube masiva de deuda y oferta monetaria. Por eso, podría ser que 2018 no traiga una recesión, pero es al mismo tiempo una preocupación el que el optimismo se base en un apalancamiento y toma de riesgos excesivos. Otra vez.
El crecimiento sincronizado de hoy puede convertirse fácilmente en la crisis sincronizada de mañana
Pensemos en los riesgos para un periodo de crecimiento que se basa en ignorar la alta deuda y las burbujas financieras.
Es probable que cause una recesión más amplia cuando se moderen los efectos de políticas extremadamente laxas.
También es probable que sea difícil de combatir por los bancos centrales, ya que se han quedado sin herramientas.
Además, es improbable que repunte el crecimiento del crédito cuando el nivel de deuda ha crecido tan rápidamente en sectores de baja productividad, alimentados por los bajos tipos de interés.
Lo más importante de la recuperación actual es que es más lenta que cualquier otra en la historia y, al mismo tiempo, que el mundo no ha visto una limpieza importante de los desequilibrios de las grandes economías. Por ejemplo, Brasil es probable que abandone la recesión con su exceso de capacidad industrial intacto. Esto probablemente lleve a un declive más pronunciado cuando se normalicen las políticas monetarias.
Es un problema muy similar al de la Unión Europea, en la que prácticamente ningún gobierno sería capaz de absorber un aumento modesto de los tipos de interés del 0,25% sin aumentar los déficits. Cuando dos de las mayores economías en el mundo, la Unión Europea y China, han usado políticas monetarias extremas para ocultar sus problemas estructurales, tenemos que ser conscientes de los riesgos.
¿Qué podría hacer que caiga la primera pieza de dominó?
Debemos prestar atención al efecto dominó de la política monetaria extrema. Los balances de los grandes bancos centrales acumulan 20 billones de dólares en activos y los tipos de interés están al nivel más bajo en 3.000 años. Incluso aunque algunos economistas crean que esto no es un problema porque “no hay presión inflacionista”, deberíamos al menos entender el riesgo de una economía que ha crecido adicta a una expansión monetaria extrema.
Incluso si creemos que estas políticas han ayudado a sacar al mundo de la crisis, lo que es más que debatible, la próxima recesión probablemente será causada por las consecuencias no pretendidas del dinero barato y la deuda barata.
Tenemos que prestar atención a estos riesgos crecientes. La extrema complacencia es el mayor riesgo, y como explicó en mi libro La gran trampa, la próxima recesión no estará causada por la vivienda o los sectores que generaron las recesiones anteriores. Estará causada por los activos que percibimos como de riesgo mínimo. Con 9,5 billones de dólares en bonos con un rendimiento negativo, como economistas tenemos que empezar a prestar atención a las ramificaciones de una creciente burbuja en activos financieros que se enfrenta a un muro de preocupaciones una vez las políticas del banco central empiecen a desvanecerse.
La próxima recesión va a ser causada por cometer el mismo error de las anteriores: negar el nivel al que hemos acumulado riesgo. Es improbable que lo veamos en 2018, pero la principal razón se debe a que los desequilibrios se están perpetuando a través de planificación centralizada.
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